La Resiliencia Operativa del Private Equity
Los activos privados ofrecen un refugio a la fuerte volatilidad que están sufriendo los activos cotizados tradicionales de renta fija y de renta variable. Esta resiliencia no es un espejismo derivado del uso de modelos de valoración o de su sesgo a compañías con fuerte crecimiento.
Así pues, la inversión en private equity ofrece resiliencia operativa particularmente valiosa en los tiempos volátiles e inciertos en los que vivimos.
“Altamar Funds” datos obtenidos de la cartera de fondos de AltamarCAM. “Private Equity”, “Venture Capital”, “Infra”, “Real Estate” y “Credit”: incluye todos los fondos de primarios y secundarios gestionados por Altamar Private Equity, SGIIC SAU para cada asset class.
Fuente evolución mercados cotizados: www.Investing.com;
LTM: 30/06/2021 a 30/06/2022; Last 24M: 30/06/2020 a 30/06/2022.
Las rentabilidades3 de los activos privados no son perfectamente comparables con las de los activos cotizados por razones de peso:
- Los activos privados están valorados en base a un descuento de flujos de caja futuros y/o método de comparables mientras que los activos cotizados están valorados a precio de mercado. Hay pues un decalaje temporal entre unos y otros que suaviza temporalmente las rentabilidades de los fondos de private equity. Este efecto se conoce como “smoothing”.
- Los fondos de activos privados y cotizados tienen distribuciones sectoriales distintas. Los sectores tienen a su vez una fuerte dispersión en su rentabilidad relativa. Así, por ejemplo, durante los doce meses acabados en junio de este año, la rentabilidad 4 de los índices globales de tecnología cayó un 23%, de telecomunicaciones un 18%, y de salud y sanidad un 6% mientras que los índices de energía subieron un 14% y de suministros y eléctricas un 1%.
Ahora exploramos en esta nota si pudiera haber otras explicaciones sobre el mejor comportamiento relativo de los activos privados.
En un artículo publicado en otoño de 2021 en el “Journal of Alternative Investments” titulado Private Equity and the Leverage Myth (El mito del Apalancamiento en el Private Equity), Czasonis, Kinlaw, Kritzman, y Turkington5 exploran la relación que hay entre volatilidad y apalancamiento.
Sus conclusiones:
- La volatilidad de una compañía esta conceptualmente unida a su apalancamiento.
- Los inversores estiman esta volatilidad aplicando unos múltiplos de apalancamiento a la volatilidad de las bolsas.
- Aunque las compañías de private equity tienen el doble de apalancamiento que las cotizadas, su volatilidad no es mayor incluso si ajustamos por el decalaje de las valoraciones de private equity.
- El apalancamiento no tiene, pues, un impacto aparente en la volatilidad. No hay evidencia empírica de que la volatilidad sea proporcional al apalancamiento.
Nos encontramos pues con un misterio digno de una novela de Agatha Christie.
Los autores del estudio analizaron la relación estadística entre apalancamiento y métricas de private equity. Después de llevar a cabo estudios avanzados de series y de analizar las circunstancias financieras de algunas compañías, llegaron a concluir que el apalancamiento es estable durante largos periodos de tiempo mientras, que la volatilidad fluctúa entre unos periodos y otros, y que las compañías tienen otras fuentes internas implícitas de apalancamiento.
Con todo, llegan a la inevitable conclusión de que la volatilidad del private equity es similar a la de las compañías cotizadas. Al explorar las causas, plantean que “pudiera ser que los inversores de private equity prefieren invertir en compañías cuyos negocios subyacentes son inherentemente menos volátiles y tienen pues la capacidad de asumir un mayor apalancamiento, aumentando los beneficios”
Al igual que Czasonis, el banco J.P. Morgan, en su reconocido estudio anual Long-Term Capital Market Assumptions (Rentabilidades a Largo Plazo de los Activos Financieros), ha introducido una metodología que toma en cuenta la opcionalidad operacional implícita del private equity. Esta metodología genera unas estimaciones de volatilidad más moderadas:
2. y 3. Los rendimientos pasados no son necesariamente indicativos de los resultados futuros, dado que las condiciones económicas actuales no son comparables a las anteriores, que podrían no repetirse en el futuro.
4. Información obtenida de FTSE All-World Index Series. Monthly Review. June 2022.
5. Megan Czasonis, William Kinlaw, Mark Kritzman y David Turkington.
6. Long-Term Capital Market Assumptions (JP Morgan) & Private Equity and the Leverage Myth (Megan Czasonis, William Kinlaw, Mark Kritzman y David Turkington)
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